Шестидесятилетний супербум

Сегодняшний финансовый кризис, вызванный лопнувшим мыльным пузырем рынка недвижимости в Соединенных Штатах, также знаменует конец эпохи кредитной экспансии, основанной на роли доллара как международной резервной валюты. Это гораздо большее потрясение, чем какое-либо другое со времени окончания Второй мировой войны.

Для того, чтобы понять происходящее, необходима новая парадигма. Ее можно найти в теории рефлексивности, впервые предложенной мною 20 лет назад в книге «Алхимия финансов». Теория заключается в том, что финансовые рынки не стремятся к равновесию. Предвзятые взгляды и неправильные представления участников рынка вносят неопределенность и непредсказуемость не только в рыночные цены, но и в основные принципы, которые должны отражать эти цены. Предоставленные самим себе, рынки склонны впадать в крайности эйфории и отчаяния.

Действительно, из-за их потенциальной нестабильности финансовые рынки не пускают на самотек, а поручают их регулирование государственным органам, задачей которых является держать рынки в узде. Но служащие финансовых органов также подвержены предвзятым взглядам и неправильным представлениям. И взаимодействие между финансовыми рынками и финансовыми органами тоже является рефлексивным.

Процессы «бумов и спадов» обычно вращаются вокруг кредита и всегда включают предвзятость или неправильное понимание — обычно неспособность постичь рефлексивную связь между желанием предоставить заем и ценой его обеспечения. Недавний бум на рынке недвижимости в США является таким примером.

Но 60 летний «супербум» представляет собой более сложный случай. Каждый раз, когда кредитная экспансия сталкивалась с трудностями, финансовые органы осуществляли вмешательство, вливая ликвидность и используя другие способы стимулирования экономики. Это создало систему асимметричных стимулов (также известных как моральный риск), поощрявшую еще большую кредитную экспансию. Эта система была настолько успешной, что люди поверили в то, что президент Рональд Рейган назвал «волшебством рынка», а я называю рыночным фундаментализмом.

Фундаменталисты верят, что рынки стремятся к равновесию и что предоставление участникам рынка возможности преследовать личные интересы служит общим интересам. Это явно ошибочное представление, потому что крах финансовых рынков предотвратило вмешательство правительства, а не сами рынки. Тем не менее, рыночный фундаментализм стал доминирующей идеологией в 80-х, когда началась глобализация финансовых рынков, а у США появился дефицит текущего платежного баланса. С того времени имело место постоянное послабление правил и норм, пока их вообще практически не стало.

Глобализация позволила США поглотить сбережения всего мира, а уровню потребления в Америке превысить уровень производства при дефиците текущего платежного баланса в 6,2% ВНП в 2006 году. Финансовые рынки поощряли потребителей брать взаймы, предлагая им все более изощренные финансовые инструменты на все более щедрых условиях. Власти же способствовали и стимулировали этот процесс, осуществляя вмешательство при малейшей опасности для глобальной финансовой системы.

Супербум вышел из-под контроля, когда новые финансовые продукты стали настолько сложными, что правительственные органы больше не могли правильно оценивать риск и стали полагаться на методы управления риском самих банков. Точно так же рейтинговые агентства полагались на информацию, предоставляемую создателями синтетических продуктов. Это был шокирующий уход от ответственности.

Сбои произошли везде, где только возможно. То, что началось с низкокачественных ипотечных кредитов, распространилось на все облигации, обеспеченные другими ценными бумагами, поставило под угрозу муниципальные и ипотечные страховые компании и компании, занимающиеся вторичным страхованием, а также многотриллионный рынок CDS (credit default swap — своп на дефолт по кредиту). Обязательства инвестиционных банков в отношении выкупов контрольного пакета акций за счет кредита превратились в задолженность. Нейтральные по отношению к рынку хеджевые фонды оказались не нейтральными, и многие были ликвидированы. Остановился рынок обеспеченных активами векселей, а специальные механизмы инвестирования, созданные банками для списания ипотечных кредитов со своих балансовых отчетов, больше не могли найти финансирование извне.

Последним ударом стало нарушение процесса предоставления межбанковских займов, лежащих в основе финансовой системы, из- за экономного обращения банков с собственными ресурсами и недоверия к коллегам. Центральным банкам пришлось вкачать беспрецедентное количество денег и предоставить кредит по беспрецедентному количеству ценных бумаг более широкому кругу организаций, чем когда-либо раньше. Это сделало кризис самым серьезным со времен Второй мировой войны.

За кредитной экспансией должен последовать период ограничения, потому что некоторые из новых кредитных инструментов являются некачественными и неустойчивыми. Более того, способность финансовых органов стимулировать экономику сдерживается нежеланием остального мира аккумулировать дополнительные долларовые резервы.

До недавних пор инвесторы надеялись, что Федеральный резерв США сделает все возможное для избежания экономического спада, потому что он делал это в прошлом. Сегодня они должны признать, что Федеральный резерв может быть не в состоянии сделать это. При твердых ценах на нефть, продукты питания и другие товары и более быстром повышении курса «ренминби» Федеральному резерву также приходится беспокоиться об инфляции. Если процентные ставки понизятся до определенного уровня, может усилиться давление на доллар, в то время как повысится доход по облигациям долгосрочного займа. Определить этот уровень невозможно, но после его достижения способности Федерального резерва стимулировать экономику придет конец.

Хотя экономический спад в развитых странах мира сегодня практически неизбежен, в Китае, Индии и некоторых нефтедобывающих странах наблюдается противоположная тенденция. В результате существует гораздо меньшая вероятность того, что сегодняшний финансовый кризис вызовет глобальный экономический спад, нежели радикальное преобразование глобальной экономики при относительном ослаблении США и подъеме Китая и других развивающихся стран. Опасность заключается в том, что политические трения, включая протекционизм США, могут подорвать глобальную экономику и привести мир к экономическому спаду или даже чему-то худшему.

Джордж СОРОС — председатель компании Soros Fund Management и Института «Открытое общество».